《金证研》南方资本中心-财报解读 轶洺/作者 书眠/风控

2024年2月4日，北京同仁堂医养投资股份有限公司（以下简称“同仁堂医养”）股权并购上海承志堂中医门诊部有限公司（以下简称“上海承志”）交接仪式举行，标志着其中医连锁布局落子上海。版图扩张的同时，2024年6月，同仁堂医养向港交所递交招股书。

作为中国北京同仁堂（集团）有限责任公司（以下简称“同仁堂”）旗下的第四家布局资本市场的企业，同仁堂医养是一家非公立中医医疗服务行业的中医医院集团，其超八成收入来自医疗服务。而身处市场分散的中医医疗服务业，按门诊医疗服务汇总收入来看，同仁堂医养虽在国内非公立中医医院集团中排名第一，但市场份额仅0.5%。此外，报告期内，同仁堂医养进行多项收购活动，2023年商誉为1.6亿元。值得注意的是，报告期内，关联方系前五大供应商之一，3年撑起同仁堂医养上亿元采购额。2023年及2024年，同仁堂医养旗下一家医院因经营不合规事项被处罚。

一、扭亏后即冲击港股上市，超八成收入来自医疗服务

2015年，同仁堂医养在北京成立，成立时间不足十年。

据最后实际可行日期为2024年6月19日的招股书（以下简称“2024年6月19日招股书”），截至最后实际可行日期，同仁堂、北京同仁堂养老产业投资运营中心（有限合伙）（以下简称“同仁堂养老基金”）、北京同清股权投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“同清基金”）、苏州同康医养产业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“同康基金”）及北京同仁堂医疗私募基金管理有限公司（以下简称“同仁堂医疗基金管理”），分别直接持有同仁堂医养约83.98%、4.93%、2.36%、2.19%及0.36%的股份。

就上市规则而言，同仁堂医养的最终控股股东系同仁堂。

在资本市场上，同仁堂及其附属公司（简称“同仁堂集团）已有三家上市公司。

其中，1997年，北京同仁堂股份有限公司（以下简称“同仁堂股份”）已在上海上交所上市；2000年，北京同仁堂科技发展股份有限公司（以下简称“同仁堂科技”）于港股上市；2013年，北京同仁堂国药有限公司（以下简称“同仁堂国药”）于港股上市。

若此次同仁堂医养于港股成功上市，则成为同仁堂集团的第4家上市公司。

值得一提的是，同仁堂医养于2023年实现了扭亏为盈。

据2024年6月19日招股书，2021-2023年，同仁堂医养的营业收入分别为4.7亿元、6.97亿元、8.95亿元，2022-2023年同比增速分别为48.37%、28.32%。

2021-2023年，同仁堂医养的净利润分别为-679.3万元、-1,466万元、 4,459万元。

关于同仁堂医养的业务模式，主要分为三个层级，包括连锁中医院、基层连锁医疗机构、互联网医院，通过以上三个层级的医疗机构搭建了分级诊疗服务网络，为客户提供一站式服务。

截至最后可行日期2024年6月19日，同仁堂医养拥有11家线下自有医疗机构，包括7家医院、2家门诊部、2家诊所、1家互联网医院。此外，同仁堂医养还拥有9家线下管理医疗机构，包括5家医院、1家门诊部、3家社区卫生机构。

按照同仁堂医养的业务收入类型，可划分为医疗服务、管理服务、向客户销售健康产品及其他产品以上三类。此外，其他收入主要包括推广活动收取的推广费、餐饮服务收取的服务费和就中药材临床应用的研究项目向合作伙伴收取的研究经费。

2021-2023年，同仁堂医养的医疗服务收入分别为4.5亿元、5.96亿元、7.31亿元，分别占营收的95.8%、85.5%、81.6%。

同期，同仁堂医养的管理服务收入占营收比重分别为1.2%、1%、1.8%；销售健康产品及其他产品的收入分别占营收比重的1.1%、12.6%、15.4%；其他收入占营收比重分别为1.9%、0.9%、1.2%。

从上述数据得知，报告期内，同仁堂医养超八成收入来自医疗服务。

而从医院来看，同仁堂医养表示，其网络内具有代表性的医疗机构包括北京同仁堂中医医院有限责任公司（以下简称“北京同仁堂中医医院”）、义乌三溪堂中医保健院有限公司（以下简称“三溪堂保健院”）。

其中，北京同仁堂中医医院是一家营利性二级中医中医综合医院，由同仁堂医养拥有并于北京运营。而三溪堂保健院则是浙江省金华市的一家营利性中医专科医院。2022年，同仁堂医养为发展国内东南部的业务机会，对此收购了三溪堂保健院。

2021-2023年，北京同仁堂中医医院为同仁堂医养贡献的收入占比分别为70.1%、44.8%、43.4%；2022-2023年，三溪堂保健院为同仁堂医养贡献的收入占比分别为14.7%、21.8%。

简言之，2023年扭亏为盈的同仁堂医养，于2024年冲击港股上市。

二、进行多项收购活动，商誉高企2023年为1.6亿元

在发展战略上，同仁堂医养称，对中医院、门诊部及诊所进行战略收购，系其未来扩张计划的一部分。

报告期内，同仁堂医养进行了多项收购活动。

据2024年6月19日招股书，同仁堂医养主要收购的对象，包括三溪堂保健院、义乌市三溪堂国药馆（以下简称“三溪堂国药馆”）。

具体来看，根据2022年4月19日及2022年7月13日订立的一系列股权转让协议及其补充协议，同仁堂医养、北京同仁堂养老基金产业投资运营中心（有限合伙）（以下简称“同仁堂养老基金”）、北京同仁堂医疗产业投资中心（有限合伙）（以下简称“同仁堂医疗基金”）以上三者以2.84亿元，向朱智彪、潘松琴合共收购三溪堂保健院和三溪堂国药馆各65%的股权。

彼时完成收购，同仁堂医养持有三溪堂保健院43.74%的股权、三溪堂国药馆43.75%的股权；同仁堂养老基金持有三溪堂保健院14.4%的股权、三溪堂国药馆14.4%的股权；同仁堂医疗基金持有三溪堂保健院6.86%的股权、三溪堂国药馆6.85%的股权。

而后2024年，同仁堂医养开始收购上海承志堂，并拟收购上海中和堂门诊部有限公司（以下简称“上海中和堂”）事宜，欲加强长江三角洲的业务版图。

2024年1月29日，同仁堂医养完成对上海承志堂的收购，股权转让完成后，上海承志堂成为同仁堂医养的非全资附属公司，由同仁堂医养与杭州万承志堂健康科技有限公司分别持有70%、30%的股权。

2024年6月6日，同仁堂医养与当时均为独立第三方的上海中和堂、上海中优健康科技集团有限公司（以下简称“上海中优”）、袁重庆、于莉、卞淇订立股权转让协议。同仁堂医养计划以2,076万元的代价，向上海中优收购上海中和堂60%的股权，预计该收购将于2024年12月前完成。

值得注意的是，部分收购项目，或致使同仁堂医养产生了大量商誉。

据2024年6月19日招股书，2021-2023年，同仁堂医养商誉的账面值分别为0.26亿元、1.87亿元、1.61亿元。

且同仁堂医养表示，公司已经确认大量商誉，如果其商誉被确定为已减值，则公司经营业绩及财务状况可能会受到不利影响。

三、前五大供应商采购占比近四成，关联方两年合计撑起上亿元采购额

作为中医医院集团，同仁堂医养的业务运营需要各种产品，主要涵盖药品，如中药饮片、中成药和西药以及包装食品等其他产品。

据2024年6月19日的招股书，同仁堂医养的医疗服务网络中使用的药品、医疗器械、医用耗材及其他产品主要来源于国内。

2021-2023年，同仁堂医养向五大供应商作出的采购额分别占总采购额的42%、38.7%、39.8%。同期，同仁堂医养向最大供应商采购金额占比分别为12.8%、11%、12.4%。

可见，报告期内，同仁堂医养对前五大供应商采购占比在四成左右。

在业务发展上，同仁堂医养与不同的供应商展开合作。前五大供应商中，浙江三溪堂中药有限公司（以上简称“浙江三溪堂中药”）是同仁堂医药的关联方。

据2024年6月19日的招股书,浙江三溪堂中药于2022年及2023年均进入同仁堂医养的五大供应商行列。

2022年，浙江三溪堂中药为同仁堂医养第三大供应商，同期同仁堂医养对其的采购金额为5,166.9万元，占总采购总额的9%；2023年，浙江三溪堂中药为同仁堂医养的第一大供应商，同期同仁堂医养对其的采购金额为8,687.50万元，占总采购金额的12.4%。

不难看出，2022-2023年，同仁堂医养与其关联方浙江三溪堂之间的交易金额合计超亿元。

四、中医医疗服务行业分散同仁堂医养市场份额0.5%，旗下医院曾因不合规事项遭处罚

上述提及，同仁堂医养采用的运营模式主要通过以上三个层级的医疗机构搭建了分级诊疗服务网络，其主要收入主要来自连锁医院、基层连锁医疗机构、互联网医院三个层级的医疗机构。

据2024年6月19日的招股书，按照截至最后可行日期6月19日的自有中医院在2022年的门诊医疗服务汇总收入，以及门诊就诊汇总人次来计算，同仁堂医养在国内非公立中医院医疗服务行业的而所有中医医院集团中均排名第一。

具体来看，按汇总收入计算，同仁堂医养于2022年门诊医疗服务收入为6.3亿元，市场份额为0.5%。按门诊就诊汇总人数计算，同仁堂医养于2022年录得门诊人次107.43万人，市场份额1.4%。

可见，尽管同仁堂医养市场份额排名第一，但其汇总收入看市占率0.5%，且同仁堂医药表示，其在国内竞争激烈且分散的中医医疗服务行业中开展业务。

在医院经营过程中，同仁堂旗下中医院曾出现不合规现象。

据2024年6月19日的招股书，北京同仁堂中医医院系同仁堂医养的全资附属公司。

据北京市东城区政府办公室公开信息，2023年11月1日，北京市东城区卫生健康委员会对北京同仁堂中医医院作出处罚决定，违法事实系“未按规定填写病历资料案”，北京市东城区卫生健康委员会对其进行警告并罚款1.9万元。

2024年4月12日，北京市东城区卫生健康委员会再对北京同仁堂中医医院作出处罚决定，违法事实系使用非卫生技术人员从事医疗卫生技术工作，北京市东城区卫生健康委员会对其进行罚款1万元。

不难看出，2023年及2024年，同仁堂医养旗下的北京同仁堂中医医院因经营不合规事项收“罚单”。